Акции ВТБ остаются недооцененными

ВТБ

Рекомендация

Покупать

Целевая цена:

0,0614 руб.

Текущая цена:

0,0512 руб.

Потенциал роста:

20%

Инвестиционная идея

ВТБ – второй крупнейший по активам и кредитам банк в России с активами 13 трлн руб. Доля государства в капитале около 60%.

В 1К 2018 года ВТБ заработал в 2 раза больше прибыли (55,6млрд.руб.) в основном за счет снижения резервирования. Без учета этого фактора результаты в целом благоприятные – есть рост кредитования, комиссий, оптимизация расходов. В этом году мы ожидаем улучшения результатов по прибыли и рентабельности, и подтверждаем рекомендацию «покупать», но снижаем целевую цену с 0,0649 до 0,0614 руб. на фоне повышения странового дисконта. Потенциал роста в перспективе года20%.

  • В 1К 2018 чистая прибыль акционеров удвоилась до 55,6млрд.руб. в основном за счет снижения отчислений в резервы по кредитам на 53% после перехода на МСФО 9. Стоимость риска упала до 0,9% в сравнении с 1,5% в 4К2017 и 1,9% годом ранее.
  • Банк нарастил кредитование на 1,1% YTD в основном за счет розничных кредитов (+2,6% YTD). Корпоративная часть портфеля расширилась на 0,6% YTD. Доходы от кредитования выросли на 2,9% до учета резервов. Чистая процентная маржа осталась на уровне 4,1%.
  • Депозиты увеличились на 2,1% за счет потребительских вкладов.
  • В этом году ожидаем дальнейшего прогресса по прибыли и рентабельности капитала.
  • Банк изменил дивидендную политику, и дивидендный платеж за 2017 будет увеличен в 3х раза до 0,345 коп. на акцию. Ожидаемая дивидендная доходность 6,7%.

По форвардным мультипликаторам P/E и P/D акции ВТБ остаются недооцененными по отношению к аналогам с потенциалом роста 20%.

Основные показатели акций

Тикер

VTBR

ISIN

RU000A0JP5V6

Рыночная капитализация

664 млрд.руб.

Кол-во обыкн. акций

12960,5 млрд

Free float

39%

Мультипликаторы

P/E, LTM

4,5

P/E, 2018Е

4,6

P/B, LFI

0,5

DY, 2017Е

6,7%

Краткое описание эмитента

ВТБ – это финансовая группа, включающая в себя более 20 компаний в области кредитования, инвестбанкинга, страхования и лизинга. На рынке депозитов физ.лиц, кредитования компаний и потребителей ВТБ занимает второе место после Сбербанка. На конец 2017 г. активы группы составили 13 трлн руб., кредитный портфель gross 9,77 трлн руб., 75% кредитного портфеля – корпоративные.

Структура капитала. Контрольный пакет, ~ 60%, находится у государства. Free-float составляет 39%.

Финансовые показатели, млрд руб.

2016

2017

Чистая прибыль

52,3

120,3

Активы

12 586

13009

Дивиденд, руб.

0,00117

0,00345

Финансовые коэффициенты

2016

2017

Чистая проц. маржа

3,7%

4,1%

NPL

6,4%

5,7%

ROE ТТМ

3,7%

8,4%

Финансовые показатели

Группа ВТБ удвоила чистую прибыль в сравнении с прошлым годом в основном за счет снижения отчислений в резервы под невозвратные долги на 55%г/г. Чистая прибыль акционеров выросла на 98% до 55,6 млрд.руб.

  • Чистая прибыль акционеров удвоилась в 1К 2018 до 55,6 млрд.руб. в сравнении с прошлым годом. Эффект был достигнут главным образом снижением резервирования на 53%. Стоимость риска (CoR) в 1К 2018 упала до 0,9% с 1,9% в 1К 2017 и 1,5% в 4К2017. Такой резкий спад CoR был обусловлен переходом на МСФО 9, по итогам года мы ожидаем CоR 1,63% (прогноз ВТБ ≤1,5%).
  • Без учета резервирования чистые процентные доходы показали скромный рост на 2,9% за счет увеличения кредитования. Чистая процентная маржа осталась без изменений на уровне 4,1%.
  • На комиссиях Группа заработала 21,9 млрд.руб., что на 11,2% больше, чем в прошлом году. Чистые доходы от страхования net составили 6,3 млрд.руб. (+70%).
  • Операционная эффективность немного улучшилась – отношение опер.доходы/расходы снизилось до 41,3% с 42,4% годом ранее. Всего OPEX показали сдержанный рост на 2,4%.
  • Повышение расходов на персонал, на которые приходится свыше 60% OPEX, составило 3,2%.
  • Депозиты увеличились на 2,1% YTD до 9,33трлн.руб. Приток был обеспечен за счет потребительских вкладов (+5,5%) благодаря повышению ставок в 1К на 30 б.п. до 4,9%. Вклады компаний, напротив, сократились на 0,2% на фоне снижения доходности депозитов на 60 б.п. до 4,5%.
  • Кредитный портфель gross с начала года вырос на 1,1% в основном за счет розничных кредитов, которые показали опережающий рост на 2,6%. Корпоративное кредитование в плюсе на 0,6% YTD. Чистая процентная маржа осталась на уровне 2017 года 4,1%.
  • Доля NPLs составила 7,1% против 6,9% на начало года. Резервы ВТБ сейчас покрывают 105,8% неработающих активов (107,9% на конец 2017). Мы отмечаем, что по покрытию NPLs у ВТБ малый «запас прочности», для сравнения — у Сбербанка этот показатель составлял на конец 2017 года ~168%. Потенциально ухудшение делового климата повысит риски невозврата кредитов, и ВТБ придется досоздавать резервы, что в итоге негативно повлияет на прибыль Группы.
  • Вопрос о передаче кредитов оборонных компаний в ПСБ пока прорабатывается, и их объем, а также условия сделки на данном этапе не определены.
  • Недавно стало известно о том, что Группа ВТБ приобретет банк Возрождение. Цена покупки пока не известна, но если предположить сделку по текущей капитализации, то для ВТБ это было бы выгодно. Акции банка Возрождение продаются по P/B 0,34х при рентабельности собственного капитала за 2017 12,9%. P/E акций Возрождение всего 2,8х. Вместе с тем, банк Возрождение несопоставим по масштабу с Группой ВТБ, и на прибыль последнего покупка банка окажет малое влияние. Мы считаем, что эта сделка будет иметь ограниченный эффект на отчетность ВТБ.
  • ВТБ также продаст свой страховой бизнес Группе Согаз, получив 10% акций объединенной компании. Прибыль по оценкам банка составит десятки миллиардов рублей. Вместе с прибылью от продажи 11,82%-ой доли в Магните, доход от этих двух сделок, по нашим оценкам, может составить 25-35 млрд.руб.
  • По итогам года ожидается рост прибыли на 21% до 145,8 млрд.руб. в основном за счет роста кредитования, комиссий, снижения резервирования и оптимизации операционных расходов. Основные риски мы видим в ухудшении экономического климата на фоне санкций, что негативно повлияет на спрос на кредитование и обострит кредитные риски.

млрд руб.

1К 2018

1К 2017

Изм, %

Чистый проц. доход до резервов

116,3

113,0

2,9%

Резервирование кредитов

20,5

43,5

-52,9%

Чистый проц. доход с учетом резервов

95,8

69,5

37,8%

Чистые комиссионные доходы

21,9

19,7

11,2%

Доходы от страхования, net

6,3

3,7

70,3%

Чистая прибыль акционеров

55,6

28,1

98%

EPS базовая и разводн., руб.

0,00430

0,00218

97%

1К 2018

4К 2017

Корпоративные кредиты

7 353,5

7 307,4

0,6%

Потребительские кредиты

2 599,3

2 533,7

2,6%

Кредиты, всего (gross)

9 953

9841

1,1%

Депозиты

9 333

9145

2,1%

Чистая процентная маржа

4,1%

4,1%

0,0%

Стоимость риска

0,9%

1,5%

-0,6%

NPL

7,1%

6,9%*

0,2%

Покрытие NPLs

105,8%

107,9%*

-2,1%

Кредиты/депозиты

98,7%

99,6%

-0,9%

CIR, %

0,9%

1,5%

-0,6%

ROE (ТТМ), %

10,3%

8,4%

1,9%

Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»
* ряд показателей указан на 1 янв.2018 после смены стандарта МСФО

Прогноз по прибыли и дивидендам

2 017

2018П

2019П

Чистая прибыль, млрд.руб.

120,30

145,79

162,71

ROE

8,4%

10,4%

11,3%

DPS, коп.

0,345

0,419

0,467

DY

6,7%

8,2%

9,1%

Источник:прогнозы ГК «ФИНАМ»

Дивиденды

Рекомендуемая норма выплаты дивидендов по обыкновенным акциям составляет, как правило, не менее 25% чистой прибыли по МСФО, но недавно ВТБ изменил дивидендную политику. Сейчас дивиденд будет определяться дивидендной доходностью, равной доходности по привилегированным акциям ВТБ.

За 2017 год выплаты акционерам будут увеличены практически втрое до 44,8 млрд.руб. или 0, 345 руб. на акцию. Ожидаемая доходность 6,7%. Дата закрытия реестра 4 июня.

Ниже приводим данные по дивидендам ВТБ:

Дивиденды ВТБ

Источник: данные компании, прогнозы ГК «ФИНАМ»

Оценка

При оценке обыкновенных акций ВТБ мы в равной степени ориентировались на российские банки и аналоги из развивающихся стран, сопоставимые по размеру активов. Страновой дисконт мы повысили до 40%.

С учетом результатов за 2017 год и ожиданий по прибыли в 2018-2019 мы сохранили рейтинг «покупать» исходя из потенциала роста ~20%, но понизили целевую цену с 0,0649 до 0,0614 руб. после повышения странового риска. Ключевые риски для акций ВТБ мы видим в снижении экономической активности, что в итоге негативно повлияет на спрос на кредитное финансирование, повысит кредитный риск и приведет к снижению доходов Группы.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название

Рын.кап. $ млн

P/E 2018E

P/E 2019E

P/D 2017E

P/D 2018E

ВТБ

10 835

4,6

4,1

14,8

12,2

Сбербанк

81 431

5,9

5,6

18,5

13,3

МКБ

2 073

6,3

5,7

NA

NA

Росбанк

1 517

NA

NA

NA

NA

Банк Тинькофф

3 642

8,5

7,5

27,3

17,7

Банк Авангард

566

NA

NA

NA

NA

Банк Уралсиб

429

NA

NA

NA

NA

Банк Санкт-Петербург

433

3,1

2,7

32,5

23,6

Российские аналоги, медиана

6,0

5,6

27,3

17,6

Развивающиеся страны, медиана

7,1

6,8

21,7

16,6

Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, оценки «ГК ФИНАМ»

Техническая картина акций

На дневном графике акции ВТБ консолидируются в рамках симметричного треугольника. Фигура близка к завершению, выход из нее будет в последней четверти, и поэтому можно ожидать продолжения боковой динамики в бумагах в диапазоне 0,0500-0,0543.

Дневной график акций ВТБ

Источник: charts.whotrades.com

Источник: Финам.RU© — Обзоры и идеи

Оставьте первый комментарий

Оставить комментарий

Ваш электронный адрес не будет опубликован.


*