Дивидендный кейс "Энел Россия" остается привлекательным

Энел Россия

Рекомендация

Покупать

Целевая цена:

1,56 руб.

Текущая цена:

1,21 руб.

Потенциал роста:

29%

Инвестиционная идея

Энел Россия – генерирующая компания в сегментах электро- и теплогенерации. Установленная мощность по выработке электроэнергии – 9,4 ГВт, тепловой энергии – 2382 Гкал/ч. Входит в международную энергетическую Группу Enel.

Результаты за 2К 2018 в целом нейтральны. По итогам года ожидается умеренное снижение прибыли, но мы считаем, что это уже учтено в ценах, и прогнозный объем доходов сможет обеспечить дивиденды с привлекательной доходностью.

Выплаты за 2018-2019 гг. составят, по нашим оценкам, 0,130 и 0,144руб. соответственно, а их доходность в среднем 10,3%. Высокая доходность позволит остаться одной из самых интересных идей в российской генерации.

Оценка по мультипликаторам и собственной исторической дивидендной доходности транслирует целевую цену 1,56 руб. Исходя из потенциала 29% в перспективе года мы повышаем рекомендацию с «держать» до «покупать» с расчетом на дивиденды с высокой доходностью в ближайшие несколько лет.

  • По нашим оценкам, прибыль в 2018-2019 составит 7,1 и 7,9 млрд.руб. соответственно (7,3 и 7,9 млрд.руб. по прогнозам компании) в сравнении с 8,5 млрд.руб. в 2017.
  • В 2018-2020 Энел Россия планирует направлять на дивиденды 65% прибыли. По норме выплат это одна из самых привлекательных компаний в российской генерации, и при прогнозной прибыли акции ENRU будут оставаться в числе лидеров по дивидендам в отрасли.
  • В этом году компания начинает строительство 2 ветропарков суммарной мощностью 291 МВт по ДПМ.
  • После просадки курса бумаги ENRU выглядят недооцененными по форвардным мультипликаторам.

Основные показатели акций

Тикер

ENRU

ISIN

RU000A0F5UN3

Рыночная капитализация

42,8 млрд руб.

Кол-во обыкн. акций

35,37 млрд

Free float

25%

Мультипликаторы

P/E, LTM

5,6

P/E, 2018Е

6,0

P/B, LFI

1,1

P/S, LTM

0,6

EV/EBITDA, LTM

4,0

Финансовые показатели, млрд руб.

2016

2017

2018П

Выручка

72,2

74,4

73,1

EBITDA

13,4

17,5

15,6

Чистая прибыль

4,4

8,6

7,1

Финансовые коэффициенты

2016

2017

Маржа EBITDA

18,2%

23,5%

Чистая маржа

6,1%

11,5%

ROE

13,2%

22,4%

Долг/ собств. капитал

0,63

0,58

Краткое описание эмитента

Энел Россия – генерирующая компания, входящая в международную энергетическую Группу Enel. Установленная мощность по выработке э/э составляет 9,4 ГВт, по выработке тепловой энергии – 2382 Гкал/ч. Практически вся выручка, около 94%, генерируется за счет поставок электроэнергии и мощности, продажа тепла формирует порядка 5% выручки. В структуре операционных издержек преобладают расходы на топливо, ~60%. Топливный баланс – уголь (~47%) и газ (~53%).

Структура капитала. Контрольный пакет акций, 56,4%, принадлежит Enel Investment Holding B.V., 19% акций находятся у PFR Partners Fund I Limited, у фонда Prosperity Capital — 7,8%. Free-float 25%.

Финансовые показатели

Энел Россия отчиталась о снижении показателей выручки и прибыли в 1-м полугодии на фоне сокращения производственных показателей и небольшого уменьшения выручки от продажи мощности по ДПМ, но динамика показателей тем не менее улучшилась во 2К 2018 относительно 1К 2018. По итогам года мы ожидаем снижение прибыли на 17% до 7,1 млрд.руб (7,3 млрд.руб. по прогнозам компании), но считаем, что это уже учтено в ценах, и прогнозный объем прибыли сможет обеспечить дивиденды с привлекательной доходностью. Ниже приводим основные моменты отчетности:

— Выручка компании по итогам полугодия составила 34млрд.руб. (-2,3%). Снижение выручки было обусловлено сокращением чистого отпуска, а также уменьшением выручки от продажи мощности по ДПМ вследствие снижения доходности по гособлигациям. EBITDA сократилась на 13% до 7,5 млрд.руб., маржа снизилась до 22,1% с 24,8% годом ранее. Чистая прибыль составила 3,4 млрд.руб. (-21%).

— Чистый отпуск сократился в 1П 2018 на 1,8% до 18тыс.ГВт*ч на фоне снижения в 1К на 4,3% г/г, но во 2К динамика была лучше, +1,4% г/г. Продажа тепла в 1П уменьшилась в 1-м полугодии на 3,1% до 2,75 млн. Гкал.

— Тарифы по ДПМ несколько снизились вслед за доходностью по гособлигациям. Тарифы на э/э по регулируемым договорам и цены на мощность по КОМ повысились.

— Операционный денежный поток по итогам полугодия составил -0,76млрд.руб. в сравнении с 3,2 млрд.руб. годом ранее, но снижение было связано с отражением выплаты дивидендов 5,1 млрд.руб. Без учета этого фактора CFO вырос до 4,37 млрд.руб. Денежный поток компании более, чем удвоился до 1,87 млрд.руб.

— Чистый долг с начала года повысился увеличился на 24% до 22,2 млрд.руб. или 1,36х EBITDA, увеличение было в основном обусловлено выплатой дивидендов. К концу года ожидаем наращивания чистого долга до 1,57х EBITDA на фоне начала строительства двух ветропарков суммарной установленной мощностью 291 МВт (ввод в 2020 и 2021 годах).

— Во 2К 2018 мы видим улучшение производственных метрик и динамики прибыли после слабого 1-го квартале, но хотя компания подтвердила прогноз по прибыли на 2018, мы видим риск того, что по итогам года показатели чистого отпуска, выручки, прибыли и дивиденды выйдут немного ниже плана. Наш прогнозный дивиденд за 2018 год составляет 0,130руб. при прибыли 7,1 млрд.руб. в сравнении с 0,134 руб. при прибыли 7,3 млрд.руб. по планам компании, но платеж тем не менее подразумевает высокую ожидаемую доходность 10,7%.

— Слабым моментом стало отсутствие новостей по продаже Рефтинской ГРЭС, которую компания планировала закрыть в 1К 2018. По итогам сделки ожидался специальный дивиденд, но вряд ли выплаты будут существенными в преддверии нового инвестиционного цикла, связанного со строительством 2х ветровых станций. Кроме того, параметры сделки продажи могут оказаться менее выгодными, так как, по всей видимости, на рынке нет высокого интереса к этой станции.

Основные финансовые показатели

млн руб., если не указано иное

1П 2018

1П 2017

Изм., %

Выручка

34 011

34 822

-2,3%

EBITDA

7 505

8 631

-13,0%

Маржа EBITDA

22,1%

24,8%

-2,7%

Операционная прибыль

5 581

6 935

-19,5%

Маржа опер. прибыли

16,4%

19,9%

-3,5%

Чистая прибыль акционеров

3 401

4 308

-21,1%

Маржа чистой прибыли

10,0%

12,4%

-2,4%

EPS, базов. и разводненная, руб.

0,0963

0,1223

-21%

FCFF

1 868

865

116,0%

CFO

4367 (скорр.)

3 202

36,4%

2К 2018

4К 2017

Долг

25 666

23 868

7,5%

Чистый долг

22 225

17 889

24%

Чистый долг/EBITDA

1,36

1,02

0,34

Долг/ собств. капитал

0,64

0,58

0,06

ROE (ТТМ)

19,9%

22,4%

-2,5%

Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ

Прогноз финансовых показателей

млрд руб., если не указано иное

2 017

2018П

2019П

Выручка

74,4

73,1

76,8

Рост, %

3,0%

-1,8%

5,2%

EBITDA

17,5

15,6

17,3

Рост, %

30,0%

-10,4%

10,4%

Маржа EBITDA

23,5%

21,4%

22,5%

Чистая прибыль

8,5

7,1

7,9

Рост, %

94,8%

-17,3%

11,0%

Чистая маржа

11,5%

9,7%

10,3%

Чистый долг

17,9

24,6

29,5

Ч.долг/EBITDA

1,02

1,57

1,71

DPS, руб.

0,145

0,130

0,144

Рост, %

112,6%

-10,5%

11,1%

DY

10,0%

10,7%

9,9%

Источник: прогнозы ГК «ФИНАМ»

Дивиденды

В текущей дивидендной политике приняты следующие ориентиры по распределению прибыли от обычной деятельности по МСФО в ближайшие несколько лет:

  • за 2017 г. – 60%;
  • за 2018-2020 г. – 65%.

По итогам 2018 года дивиденд, по нашим оценкам, может составить 0,130 руб. Это ниже на 10,5% DPS 2017, но мы считаем, что меньший платеж уже скомпенсирован ценой. После последнего закрытия реестра капитализация ENRU снизилась на 17%, включая дивидендную доходность с учетом налога 8,7%. Ожидаемая доходность DPS 2018E 10,7%, самая высокая в российской генерации.

Ниже приводим историю и прогноз по DPS и дивидендной доходности:

Дивиденды

Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ

Оценка

При оценке мы в основном ориентировались на российские аналоги из-за общих рыночных и регулятивных факторов, отдав им вес 80%. Вес аналогов из развивающихся стран, соответственно, 20%, страновой дисконт 40%. Мы также учли в оценке собственную дивидендную доходность, которая в 2014-2017 в среднем составила 8,1% при распределении выше 50% прибыли по МСФО.

По форвардным мультипликаторам акции ENRU недооценены на 17%, и целевая цена составляет 1,42 руб. Оценка стоимости акций по собственной доходности транслирует таргет 1,70 руб. и апсайд 40%. Существенный потенциал обусловлен высокой ожидаемой доходностью по выплатам за 2018-2019, которая сейчас в среднем составляет 10,3% при средней исторической DY 8,1%.

Агрегированная оценка дает целевую цену 1,56 руб. Исходя из потенциала роста 29% мы повышаем рекомендацию с «держать» до «покупать» с расчетом на дивиденды с высокой доходностью.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название компании

Рын. кап., млн $

P/E 2018E

P/E 2019E

EV / EBITDA, 2018Е

EV / EBITDA, 2019Е

P/D 2018E

P/D 2019E

Энел Россия

677

6,1

5,5

4,2

3,8

9,3

8,4

Интер РАО

6 636

7,0

5,3

2,9

2,9

25,9

24,5

РусГидро

4 657

7,0

5,6

3,7

3,5

13,3

10,8

ОГК-2

638

4,5

3,5

3,0

2,9

18,4

17,2

Юнипро

2 673

9,9

8,6

5,8

5,0

10,5

7,9

ТГК-1

582

3,8

3,9

2,5

2,5

16,1

15,5

Мосэнерго

1 432

5,1

8,3

2,0

2,7

17,7

29,9

Иркутскэнерго

808

NA

NA

NA

NA

NA

NA

Российские аналоги, медиана

6,1

5,5

3,0

2,9

16,1

15,5

Аналоги из развив. стран, медиана

12,5

10,0

7,7

7,3

23,5

22,7

Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ

Техническая картина акций

После дивидендной отсечки акции Энел Россия консолидируются в торговом диапазоне 1,2 -1,27. При пробитии локального сопротивления 1,27 целью будет выступать отметка 1,44.

Техническая картина акций

Источник: charts.whotrades.com

Источник: Финам.RU© — Обзоры и идеи

Оставьте первый комментарий

Оставить комментарий

Ваш электронный адрес не будет опубликован.


*